2014年中国经济蹒跚而行，2015年又会是怎样的格局？

    瑞银特约首席经济学家汪涛认为，明年中国经济增长预计将继续下行，宏观政策进一步趋于宽松，金融条件保持稳定，企业利润有望改善，改革步伐可能加快。

    在其看来，明年的宏观主题有以下几点:

    1，随着房地产建设活动下滑进一步拖累工业生产和相关投资，我们预计 2015 年GDP 增速会继续放缓至 6.8%。内需乏力、能源等大宗商品价格下跌预计会拖累 CPI 降至 1.5%，PPI 预计也将进一步下跌。

    2，我们预计通缩压力加剧会促使央行在 2015 年再度下调贷款基准利率至少 50个基点，而在新的债务管理框架下，新版地方政府债的发行也会帮助降低地方政府融资成本、缓和偿债压力。此外，能源及其他大宗商品成本下跌、融资成本下降应会有助于改善企业利润率。

    3，我们预计央行将维持偏松的政策立场、以保证货币政策“松紧适度”。具体措施包括通过降准等各种形式的流动性支持来抵消外汇流出的冲击、将银行间市场利率维持在低位，放松贷款供给端的各种限制以保持信贷增速平稳。但央行应当不会允许流动性和信贷大规模扩张。汇率方面，在新兴市场汇率可能大幅波动的背景下，央行应当会小心谨慎地管理人民币汇率。我们预计人民币相对美元将在     2015 年温和贬值、到年末贬至 6.35。

    4，经济举步维艰会加大改革的紧迫性。我们认为决策层将优先推进有助于释放新的增长动力、降低经济和金融风险、促进结构转型的改革，包括进一步减政放权、降低服务业准入门槛、取消公用事业和公共服务品价格，改革地方政府财政，健全医疗养老保险制度，以及发展资本市场。相比之下，国企改革和资本账户开放则可能会缓慢推进。

    但在这种主流观点之外，2015年可能会出现六大意外，汪涛写道：

    1，房地产结束下滑。我们预计 2015 年房地产建设活动将会继续下滑，从而给我们的增长预测带来下行风险。市场对于房地产的主流观点虽然没有我们悲观，但大都预期未来一年的表现乏善可陈。然而，利率下行、政策进一步放松的预期、市场情绪改善可能会帮助房地产的调整超预期地提前结束，推动房地产建设活动反弹。这会进而带动整体GDP 增速好于预期、推高大宗商品价格，但也会重新触发对经济结构失衡的担忧、并制约货币政策宽松的空间。

    2，金融风险集中暴露。我们的基准观点是决策层将保持适度的流动性条件，暴发系统性金融风险事件的可能性非常低。整个 2014 年，市场对于信用风险事件的担忧也确实在减轻。然而，如果外汇流出规模超预期、流动性支持力度不够、企业资产负债表质量持续恶化、影子银行体系出现信用违约事件，则可能会给企业、中小金融机构乃至整个金融体系造成压力、冲击金融市场。

    3，地方政府财政改革进度超预期。我们认为地方政府债务管理新框架和 PPP 模式的推广将有助于减轻地方政府偿债负担，并通过新的融资渠道支撑基建投资。市场对于地方债务新老划断和 PPP 模式持偏谨慎的看法，担心 2015 年基建投资可能会因此明显滑坡。可能超预期的情形是，地方债务重组步伐快于预期（通过与银行进行债务置换）、PPP 模式短期内大获成功，从而推动基建投资增速加快。但这同时也可能会导致市场对于地方政府新形式的隐性债务和信贷过度扩张的担忧。

    4，央行降准 3 次或以上，亦或按兵不动。目前市场大多预计央行未来一年会继续通过各种方式提供流动性支持，并至少降准一次。预期外的情形可能是央行改变战术、或面对规模超预期的资本外流被迫更大程度地依靠降准来稳定流动性。这种情况下，央行可能不得不降准 150 个基点来提供必要的流动性支持，但这也难免引发投资者的不安。此外，如果房地产和实体经济活动强劲反弹、或决策层下决心推动结构调整和转型，央行有可能在 2015 年期间意外地选择按兵不动、既不降准也不降息。

    5，人民币对美元贬值超过 5%。目前市场对于人民币对美元汇率的一致预期是 2015 年保持大体稳定，而我们预计人民币将会小幅贬值、幅度不超过 3%。然而在美元异常强劲的极端情形下，主要贸易竞争对手的货币可能会大幅贬值、同时资本可能会超预期地大规模外流，再加上内需恶化，人民币对美元贬值幅度可能会超预期。大幅度贬值会进一步加剧资本外流，从而形成恶性循环。这会迫使决策层放慢资本账户开放步伐、并更加小心谨慎地管理汇率。

    6，国企改革快速推进。我们预计 2015 年决策层将通过改善激励机制、引入社会资本来推动国企改革。但出于对短期增长的权衡，再加上来自各利益集团的阻力、以及员工安置和债务等方面的难题，改革预计只会缓慢推进。然而，国企经营状况恶化、劳动力市场整体稳健、社会保障体系进一步健全可能会带给决策层更大的压力和动力来加快推进国企改革。这虽然会给短期增长带来下行压力，但有助于更快地清理过剩产能、解决不良债务。

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